事件:2018年前三季度营收298.76亿元(+87.1%),归母净利34.39亿元(+131.5%),扣非净利21.82亿元(+51%)。
   
有别于市场的观点:
   
1、三季度利润表现超市场预期,大南药和王老吉贡献最大:Q3单季公司营收150.4亿元(+209.9%),归母净利8.2亿元(+150.5%),扣非净利6.41亿元(+101.6%),超市场预期。今年公司并表广州医药公司,其收入贡献大,但利润增量有限。剔除公允价值变动来看,预计前三季度扣非后净利润最主要增量部分来自于王老吉和大南药,特别是后者对增量更多一些。
   
2、王老吉收入增速提升至双位数,业绩维持高增长:前三季度预计公司王老吉大健康收入增长10-15%,相比上半年5.5%的增速提升明显,我们判断这与三季度旺季竞品缺货,王老吉营销投入较大,占领市场有关。全年来看,公司收入增速将力争达到双位数水平。业绩方面,王老吉前三季度利润增速预计在45-50%,延续上半年高增长趋势,整体净利润率同比仍有比较大的提升幅度。从费用投放来看,今年公司仍主要以销售折扣形式体现,但三季度表现来看折扣环比有下降趋势。此外,伴随竞争趋缓,绿盒王老吉所在公司王老吉药业表现也不错,前三季度收入增长10%以上,净利润超1亿元(因收购完成时间较晚,尚未并表),相比去年有了质的提高。
   
3、大南药继续发力,高毛利金戈表现靓丽:从收入角度来看,大南药收入延续上半年增长态势,最核心产品金戈增速相比上半年略有提升,前三季度预计接近25%左右。利润表现来看,前三季度大南药营业利润增速相比上半年加快,一方面,金戈这类高毛利产品占比扩大。另一方面,公司日益注重经营效益,费用精简(去年广州医药公司财务费用超3亿元,剔除并表影响,上市公司财务收益增量非常突出),对利润贡献不可忽视。大商业方面,广州医药公司前三季度收入增速预计在低个位数水平,并表对收入贡献非常大,净利润率同比略有提升至8%以上。我们测算,前三季度整个商业板块营业利润预计增加1亿元左右,贡献有限。
   
4、看好王老吉利润持续快增长,以及经营优化背景下的整体盈利稳步提升:一方面,王老吉优势强化,份额提升推动收入稳健增长,未来净利润率也还有较大提升空间;另一方面,现在公司医药业务涵盖工业,商业,零售等各个环节,未来将进一步发挥产业链协同效应。而且强化效益考核,预计整体业绩仍能有不错表现。
   
5、盈利预测与估值分析:预计公司18-20年净利润分别为40.9/35.0/43.0亿元,18-19年扣非后净利分别为27.9/33.9亿元(上调盈利预测),对应18-19年估值为19/15倍(以扣非后利润计算),考虑业绩再次超预期,维持“强烈推荐”评级。
   
6、风险提示:1)王老吉、金戈等销售不达预期;2)竞争加剧导致王老吉利润率提升受阻;3)食品药品安全问题;4)医药政策风险。